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在分析非金融企业时，我们建议将其分解为两个部分：一是市场化程度比较高的部分，可以用工业企业数据进行较好的拟合；二是僵尸企业，所谓“僵”指的是负债对于盈利的反应僵化，可以用国有企业数据进行较好的拟合。图5的数据显示，本轮工业企业去杠杆始于2011年中期，其债务余额同比增速从2011年中的20%降至2016年7月份的4.5%，有比较明显的出清。而随着供给的减少，2016年初工业企业盈利开始持续好转，并引发了此后杠杆的增加，2017年4月工业企业负债同比增速升至6.7%；在工业企业加杠杆的过程中，伴随着制造业投资和民间固定资产投资的恢复，对中国经济形成了一定程度上的支持。但最新的数据显示，2017年4月至今，工业企业加杠杆似有触顶回落的迹象，这与2017年一季度其盈利见顶相符。2018年9月工业企业利润同比增长4.1%，低于前值9.2%；虽然工业企业利润率和毛利率均是2011年以来同期的最高水平，但资产周转率是2011年以来同期的最低水平。从负债的角度，9月工业企业负债余额同比增长6.1%，明显低于前值6.6%。根据现有的数据，我们认为PPI同比增速后续将继续震荡下行，与此相应，工业企业利润将边际恶化，负债增速将进一步下行。对于国有企业而言，2013年有数据至2017年11月之间，剔除掉一段不可比的部分，其债务余额同比增速在绝大多数时间里稳定在10%-15%之间，2017年底以来，该数据出现明显下降，9月末降至7.9%，略高于前值7.6%（历史最低水平）。若该数据在未来继续下行，我们则相信本届政府在第二任期内，在去僵尸企业杠杆和国有企业改革方面，会有一些实质性的推进，对照工业企业数据，国有企业负债同比增速或需降至5%左右才能实现出清。我们预计，在到2019年中左右的时间里，非金融企业中市场化程度比较高的部分难言加杠杆，僵尸企业会去杠杆，合并来看，非金融企业就是去杠杆的状态。关注由此带来的信用风险释放和信用利差重估，事实上2017年底以来，中国的信用利差似乎逐步恢复了与10年国债收益率逆向相关的正常走势，为4万亿之后首见。

对于各路资金大举涌入ETF的原因，华安基金指数与量化投资部高级总监许之彦认为，随着A股几轮调整，大多数指数已经到达历史估值低位，且相关公司盈利增长稳定，监管环境的改变也使得机构投资人占比增大，获取高于指数的超额收益愈来愈困难。而ETF基金不仅成本低廉、便捷高效，还具备运作透明、交易灵活等优点，因而成为众多机构加仓A股的首选标的。

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打破刚性兑付也是监管层近来推动的方向。债务融资方面，银行缩表后回归贷款，令无论是中低资质民营企业还是中评级的城投平台发债难度都有所增大。股权融资层面，今年以来，“穿透式”金融监管与金融控股监管让诸多资金通道收紧，此前一些上市公司热衷的外延并购、做大集团，其前提是要有各种银行变相通道的资金。